上周五（8月21日）的傍晚，国家发改委发布了《对外投资管理办法（修订征求意见稿）》（下称“办法”）。更早之前的6月，我国对外投资领域首部行政法规《国务院关于对外投资的规定》（下称“837号令”）公布。
办法是落实837号令的下位法，也是2017年发改委部门规章《企业境外投资管理办法》（下称“11号令”）的修订版本。如果将办法和11号令仅做文本层面的比较，会发现其实90%都差不多。比如关于对外投资定义，指向的是"对外直接投资"，通过港股通、跨境理财通等的境外证券投资不算直接投资，仅在取得控制权或持股达10%整数倍等构成直接投资场景下才纳入。比如核准与备案的操作流程，涉及敏感国别/地区和涉及敏感行业的投资需核准，一般性项目走备案，备案又按照投资主体的级别（中央企业和地方企业）和投资的额度（3亿美元），分别对应不同层级的主管部门。核准、备案的时限、效力等程序性细节，也大差不差。
但很显然，相似性不足以解释为什么需要一个新的办法。
要弄清楚这一点，可能需要分别看一看办法和11号令的时空环境。2017年的11号令也有一部上位文件，即2017年7月国办发《关于进一步引导和规范境外投资方向的指导意见》。稍微上点年纪的朋友大概都还记得，2010年代那轮所谓的经济上行期，一个标志性现象就是中国人在全世界的买买买。这其中，既有散户们买包、买马桶圈，也有万达、海航、恒大们在海外的大手笔并购。当年的意见和11号令，就是要通过窗口指导，防止大水漫灌式的资本无序外流，鼓励多投一带一路、先进产能，少投房产、酒店、娱乐、体育。
十年后的今天，全球地缘、贸易与投资形态都已发生显著变化。今天的中国企业依然在全球买，但买的方式变了：新能源车企扎堆在中东欧和拉美布局产线和技术；电池企业以技术合作的方式进入美国市场；算力服务商和云厂商，在东南亚、日韩以租用/自建方式开服；Manus事件中，由境内人才、数据和资源堆积起来的人工智能产品项目，经过多层资本架构的设置，最终被海外资本收入囊中。
全球投资牵引下的技术与产能的全球化布局，让ODI（对外直接投资）监管变得空前复杂。这是837号令的时空背景，是办法要应对的局面。
整体来看，宏观调控始终是ODI监管那个不变的目标，即什么样的投资才符合国家整体利益。10年前，我们乐见先进技术和产能走出去；可在房地产经济退潮、土地财政难以为继的当下，如果高端手机、电脑等重要生产线持续向印度、越南等第三国迁移，国内的就业与税收压力便无处安放。这不是说不要出海，而是说内外平衡是一个绕不开的因素；即便是美国，从特朗普到拜登再到特朗普，回岸、在岸一直是高频词，也深得选民认同。
具体来看，ODI已经越来越伴随着技术和数据的转移。这意味着，既需要发从部门项目高度整体把关，也需要商务部门从技术出口禁止和限制的角度加以甄别。至于这一监管是同步发生还是异步发生，值得进一步探讨，但无论如何，由于技术和数据的无形性，对这一类ODI的监管，牵涉的部门之多、链条之长，远超传统想象。
内生性因素之外，地缘环境的变化也不得不察。以美国为例，过去普通APP在美上架几乎没有门槛，租/建数据中心、买带宽、开展云服务走的也是普通商事登记和商业合同，只要不做联邦政府生意则不需要前置牌照，这背后所对应的投资也几乎没有任何制度性障碍。但随着中美博弈持续升温，2016年以来涉华CFIUS审查转向活跃，ICTS审查和EO14117牵引下的数据安全审查陆续成型，市场准入环节的FCC牌照收紧。在高端芯片和人工智能领域，除了无限收紧的出口管制外，突出的变化是投资，特别是EO14015下构建的Reverse-Cfius制度，对美国资本流入中国高端芯片设计/制造和人工智能等敏感行业进行了限制，而资本流向限制最终要防止的还是技术、数据和人才的转移。
凡此种种，是今天办法所要面对的复杂内外形势。窗口指导既要防先进技术与制造能力不受限的外流，也要解决ODI更多涉及技术和数据的新情况，还要考虑到时代不同、关于特定高风险国别的判断也在变化等诸多因素。也正是因为这些考量，办法里设置了几个细节。
比如小路条制度的回归。我国ODI早期监管可追溯到2014年的发改委9号令。在今天我们所熟悉的核准/备案之外，9号令还设有一道前置性的项目信息报告制度：大额项目在开展实质性工作前，须先向发改部门报送项目信息报告，取得确认后，方能推进签约等后续工作，民间俗称“小路条”。
报告制度的优势在于可以实现“调早”，但劣势也很明显，因为市场机遇总是转瞬即逝，投资意向也是企业商密，如果报告久拖未决或报告中信息外泄，可能导致投资窗口期失效、投资失败。因此，2017年11号令取消了小路条。但今天办法的第41条重启了小路条制度：投资者直接开展的对外投资，凡中方投资额≥1亿美元，或关乎我国与有关国家外交关系（不论金额），须在对外方作出投资承诺、签署投资协议等重要前期工作之前10个工作日，将有关信息告知发改。这意味着，监管关口从11号令的项目实施前，提前到了“对外承诺/签署协议之前”。
比如备案审查实质化，复杂项目的备案可能接近核准。从11号令到新规，项目核准/备案，向来是项目实施的前置门槛。11号令33条、新规35条均规定，无核准/备案通知书，则外汇、海关、金融均不予办理。但有所区别的是，11号令关于核准、备案的性质不同，核准走常规审查路径，发改委要征求相关主管部门意见，必要情况下还要委托咨询机构进行评估，但备案走的是形式审查，材料齐全合法即受理出证，不涉及征求部门意见或委托评估。但今天新规的第31、32条明确，备案也要常规审查，且如有必要，可参考核准，走征求意见、委托评估。
更为根本的，是开启了境外投资安全审查。过去我国涉外投资监管，可概括为“两出一进”。两出，一出是发改部门依据11号令和今天的办法，要求的项目核准/备案，另一出是商务部门依据《境外投资管理办法》（2014年3号令）要求的投资企业主体备案；一进则是外国投资者来华直接投资可能触发的安全审查，依据是2020年发改、商务两部门联合发布的《外商投资安全审查办法》（37号令）。
以Manus事件为例，市场此前倾向于认为它两头不粘：一方面，Benchmark、Meta的投资没有导致境内主体新增对外投资，不触发ODI核准/备案（发改11号、商务3号）；另一方面，钱进的是新加坡主体、未进境内，也不算FDI，不触发入境安全审查（37号令）。
这就导致一个悖论：孕育Manus的人才、数据和技术都起源于中国境内，但技术项目的控制权、受益结构，最终却被完全转移到了海外，而传统“两出一进”的投资监管工具对此毫无察觉。
传统ODI核准/备案监管，几乎只存在于投资出境那临门一脚。项目一旦出境，只要境内主体侧没有构成1亿美元以上的增减资，就不构成投资变更，主管部门就无法持续监管。科技企业常用的红筹架构下，除了第一笔以个人身份走外管37号文的出境投资外，开曼/新加坡主体后续的再投资/融资，大概率不再来自境内主体，也借此脱离了监管视界。
外商投资安全审查则捉襟见肘。这部办法2020年出台，主要规制的是外国投资者来华投资入境场景，但我国本就有严格的市场准入，真正需要动用投资安审的场景并不多见。Manus事件中，后续外国资金注入的是新加坡主体，钱没进境内，理论上不直接构成对华FDI，但参考美国Reverse-CFIUS的思路，资金只是安审的连接点因素之一，Manus场景下，源于中国的项目和人才，显然也是合宜的触发审查连接点因素。
借此，一个本用于入境审查的37号令作了域外适用的延伸，针对一场完全发生在境外的交易主张了管辖权。文本逻辑合理，但它毕竟需要较高的解释成本，这表明面对这类根在中国继而出去的新型交易，需要对传统的ODI监管做升级。837号令明确，国家建立健全境外投资安全审查制度，对影响或者可能影响国家安全的境外投资及相关资产、权益等的转让、处分进行安全审查。新办法第十五条作了同口径的落地衔接，并明确指出了这“即境外投资安全审查”。
至此，通过对“相关资产、权益等的转让、处分”的审查，ODI主管部门将过去“出境瞬间”的准入/备案权限延伸至境外，具备了和美国财政部相类似的反向投资审查权力。回到Manus场景中，即便早期ODI报备、后期交易完全发生在境外主体之间、与境内主体不再有直接关联，但只要涉及“相关资产、权益等的转让、处分”，仍可启动审查乃至要求撤销交易。
无论是小路条制度，还是复杂场景下备案的实质审查，我们认为都有一定的合理性和必要性。早年绿地投资更多投的是实打实的产房、设备，虽然也涉及技术和数据，但后者更多是辅助性、衍生性的。但今天的投资，IDC还涉及一些重资产，但像Manus或其他任何一款AI产品，最核心的资产就是技术和数据，是完全原生型的技术和数据投资。而这未必是传统投资监管部门所熟悉的，那么事前留出报告富余量，事后征求行业主管部门意见、甚至找三方评估，都是可以理解的。
不难想象，今后互联网、AI企业的境外投资，即便不涉及“双敏”、无需核准，但很可能因为结构复杂、金额较大、国别敏感或涉及技术、数据，ODI备案审查的深度和办理时长都可能显著增加。按照新规，复杂项目的备案时限可延长不超过7个工作日，但评估时长不计入备案期限，这一点行业需要注意。
境外投资安全审查，我们认为更多针对的是极端情形。以Manus为例，它呈现出一种“整体离岸”的出海形态。其一，在AI时代，具有高技术、高数据属性的ODI，天然伴随着技术、人才与数据的跨境流动。企业的出海不再只是把产品或产能带出去，而可能是整个项目形态，连同其背后的人才与技术要素，一并迁移到境外。其二，不同于传统互联网企业“境内运营、境外融资”的架构，它没有在境内保留一个持续经营的服务主体，而是让项目整体走向海外。这样一来，传统监管所依赖的种种连结点——境内业务、境内数据、境内实体——都不再明显存在。
站在2026年的今天，837号令和《办法》都还是新规，究竟会产生多大实际影响，仍需拭目以待。我们的总体判断是：稳定性和可预期性依然是主流，绝大多数正常的对外投资，仍会沿着核准与备案的既有轨道有序进行。但它也同时折射出全球化进入新阶段后，各方需要共同面对的课题：当创新要素能够更自由地跨境流动，如何在鼓励企业走出去的同时，也从国家整体利益的角度，兼顾对关键技术与人才等要素留在境内的合理关切。当一个在AI领域走在前列的国家都需要认真思考这一问题时，它显然已经不只是某一笔交易、某一家企业或某一次立法的问题了，它将是一个新的常态和时刻需要注意和警醒的问题。
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